中國需要國際性的人民幣債券市場(chǎng)嗎?
    2010-03-03    作者:舒時(shí)    來源:第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)

    近期香港人最關(guān)注的話題莫過于建議成立人民幣境外營(yíng)運(yùn)中心,而為了促進(jìn)這一中心的成立,香港特區(qū)政府正在大力促進(jìn)中央政府在香港發(fā)行人民幣債券,因?yàn)橹醒朐谙愀郯l(fā)的債越多,流動(dòng)性越強(qiáng),對(duì)于香港的金融機(jī)構(gòu)就越有利——財(cái)富管理的業(yè)內(nèi)普遍傭金為百分之一。試想一下,每發(fā)行價(jià)值1000億元人民幣的國債,不算承銷費(fèi)用,每年僅管理費(fèi)用就要近10億元人民幣。
  到底中國需不需要把香港建成一個(gè)人民幣債券交易中心?筆者以為,其實(shí)這個(gè)問題應(yīng)該首先是,到底中國需不需要有一個(gè)國際性的人民幣債券市場(chǎng)?對(duì)于香港人的期待,筆者認(rèn)為中央現(xiàn)階段只能“愛莫能助”。
  為什么一國需要靠舉債來發(fā)展經(jīng)濟(jì)?
  按西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)來說,國債是財(cái)政彌補(bǔ)赤字的一種重要手段,同時(shí)也是央行實(shí)施公開市場(chǎng)操作的工具,能舉債更說明一國的信用良好。關(guān)于這些,筆者部分認(rèn)同,但因?yàn)橹袊鴩樘厥,有幾個(gè)問題需要中央政府認(rèn)真思考:
  1)靠舉債彌補(bǔ)赤字是否應(yīng)成為常態(tài)?政府要花錢的地方的確很多,但是否都需借債完成?能否鼓勵(lì)民間投資?中國龐大的銀行體系和那些“非營(yíng)利至上”的國企體系事實(shí)上削弱了舉債的內(nèi)在動(dòng)力。
  經(jīng)常舉債的后果大家也可以看到。像美國政府,又如日本政府——日本才是世界頭號(hào)負(fù)債國,雖然它的經(jīng)濟(jì)總量全球第二,但無論從國土還是從其經(jīng)濟(jì)資源,它都不應(yīng)該是一個(gè)需要大規(guī)模舉債過日子的國家。
  2)發(fā)國債成為央行實(shí)施公開操作的工具,在中國行不行得通?至少從目前中國學(xué)者們的研究結(jié)果來看,效果是比較令人悲觀的,至少不如央行的其他措施有效。
  國債要成為公開市場(chǎng)操作工具,其前提是債券市場(chǎng)容量夠大,而且要有充足的流動(dòng)性。通俗地說,就是要有大量買賣。
  那么債券是誰在買賣呢?從海外的例子看,基本是銀行等金融機(jī)構(gòu)投資者。但在中國,銀行、證券公司基本都是政府的,這就意味著,到時(shí)候其實(shí)人民幣國債是政府在自買自賣,說得不好聽一些,連價(jià)格可能都是政府定的。
  好了,說到這,有人會(huì)問,賣到香港不是很好嗎?香港有很多外國金融機(jī)構(gòu)啊。問題在于,人民幣不是可自由兌換的,“老美”買了你的中國國債,想換成美元時(shí)怎么辦?拋都拋不掉啊,F(xiàn)在中國持有大量美國國債,至少這些還是美元資產(chǎn),還可以拿去換成黃金之類,但人民幣債券可以換什么呢?因此要讓國外金融機(jī)構(gòu)參與到中國國債中,最終可能不得不被迫讓中國實(shí)施資本項(xiàng)目下的人民幣可自由兌換。
  再說市場(chǎng)容量。
  要擴(kuò)容,就意味著政府要多多舉債,F(xiàn)在是再也沒人懷疑“欠錢的是老大”這句話了——美國現(xiàn)在就是如此啊。問題在于中國不是美國,還是那個(gè)人民幣的自由兌換問題,你的貨幣不自由兌換,你實(shí)際上欠的是中國體制內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的錢,而這些錢又是中國老百姓的,說白了,中國在人民幣不自由兌換下實(shí)施國債擴(kuò)容,最終還是老百姓埋單。
  當(dāng)然,我們不能否認(rèn)國債適當(dāng)擴(kuò)容有一定支持經(jīng)濟(jì)的作用,但怎么擴(kuò),有沒有必要在現(xiàn)階段形成一個(gè)龐大的人民幣債券市場(chǎng)?這都需要專家去論證。
  3)需要返回到最本質(zhì)的問題。在銀行體系完全掌控在政府手中時(shí),在貨幣發(fā)行機(jī)制也完全掌控在政府手中時(shí),中央政府需要多大的債券市場(chǎng)來支持經(jīng)濟(jì)建設(shè)?世界上并不是所有的經(jīng)濟(jì)體都需要大量舉債過日子的。建議中央政府發(fā)債的香港特區(qū),迄今仍然沒有一個(gè)成熟的債券市場(chǎng),但這并不妨礙它的經(jīng)濟(jì)發(fā)展;相反,我們看到,不斷舉債的美國政府,伴隨的是常年不斷貶值的美元;不斷舉債的日本,伴隨的也是不斷貶值的日元和漫長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)衰退歲月;還有舉債過日子的希臘,連累得整個(gè)歐盟的貨幣都在跟著貶值。
  所以說,如果從經(jīng)濟(jì)需要來發(fā)展債券市場(chǎng),本人認(rèn)同,但如果是為了某一特區(qū)的發(fā)展需要就擴(kuò)大政府債券,筆者認(rèn)為需要三思而后行。

(作者系香港理工大學(xué)會(huì)計(jì)與金融系博士候選人)

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