“不宜加息論”將禍害中國?
    2010-04-27    作者:劉煜輝    來源:每日經(jīng)濟(jì)新聞

    盡管當(dāng)下的中國樓市泡沫形成有很多推手,海量信貸與超寬松貨幣供應(yīng),低息美元套利拉動的熱錢洶涌,優(yōu)惠的信貸、土地、稅收政策,通脹預(yù)期、人民幣升值預(yù)期以及一些長變量——城鎮(zhèn)化、人口紅利、傳統(tǒng)文化等。
  但從根本上講,任何資產(chǎn)泡沫的內(nèi)涵其實都異常簡單——過度的貨幣和信貸擴(kuò)張之后,企業(yè)和家庭對于長期利率的預(yù)期極低,甚至是負(fù)利率,只有投資在一些在遙遠(yuǎn)的未來才有回報的項目,才能求得心靈的安慰,以至于資源錯配或“不正當(dāng)投資”的產(chǎn)生(哈耶克語)。
  調(diào)控方向就是大幅抬升長期利率的預(yù)期。除此,別無他法。
  短期看,收緊信貸,抬升長期利率預(yù)期,對于房價繼續(xù)飆升的壓制效果是明顯的,包括后續(xù)可能出臺的類似物業(yè)稅之類的調(diào)控,提高保有階段的成本,這跟通脹會抬升長期利率水平道理是一樣的,也能起到相應(yīng)的效果。
  但是,從長期看,支撐長期利率預(yù)期偏低的根本性因素不解決,要把房價泡沫打下去幾乎是沒有希望的。那就是中央和地方的利益糾葛(一種扭曲的激勵約束機(jī)制),因為你看到,現(xiàn)在房價基本上靠一個信念在支持,那就是“房地產(chǎn)市場不能調(diào),政府也不敢真調(diào)”,堅信一旦調(diào)整,地方財政將無力支撐,銀行壞賬劇升,而中國不會出現(xiàn)“政府破產(chǎn)”問題。所以,一旦調(diào)控效果顯現(xiàn),特別是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)明顯減速時,地方政府土地出讓跌落谷底時,我擔(dān)心貨幣又會放開,同時土地供給又會收緊。這種信念下,偏低的長期利率預(yù)期可能很難改變。
  央行維持較低的利息率,無非是為了將成本轉(zhuǎn)嫁給銀行儲戶,或減緩不良貸款的累積速度,或為銀行未來的壞賬清理準(zhǔn)備彈藥。
  有人說加息會將廣大的民營企業(yè)推向深淵,對于體制內(nèi)部門卻效果甚微。這種觀點(diǎn)蔑視了問題的根本。寬松貨幣下,誰受益最大?大量廉價的資金涌向壟斷部門,他們拿錢炒高資產(chǎn)和資源價格,委身于制造部門的私人資本,雖然或從金融壟斷部門也能獲取更多的“殘羹冷炙”,但飽受成本上升之苦,不是更加痛苦嗎?最后,大量資金被擠入資產(chǎn)投機(jī),淪為壟斷資本的炮灰,這可是“滅頂之災(zāi)”。
  我不知道為什么中國對于刺激政策的退出要瞻前顧后,我也無法理解每當(dāng)討論加息時,就會盛行的“加息會導(dǎo)致人民幣升值壓力,熱錢涌入”的結(jié)論。沒有數(shù)據(jù)證明,中國的緊縮政策導(dǎo)致熱錢涌入。我們可以分析自2005年以來的外匯儲備的部分變動情況,中國明確的熱錢涌入只有2007年四季度到2008年上半年那一段。而那是由于2007年三季度貨幣政策執(zhí)行報告明確提出要以升值來作為抑制通脹的主要工具,等于向全球資金發(fā)出了“快快向中國搬錢”的邀請函。你想,2007年6月份次貸危機(jī)升級,聯(lián)儲快速將利率降下來,中國經(jīng)濟(jì)過熱利息還在高位,天然3~4個點(diǎn)的息差,然后匯率短期內(nèi)將會快速上升了10%,15個點(diǎn)的套利,笨蛋都會干。包括國內(nèi)居民都把美元賣給央行。
  緊縮與升值的關(guān)系邏輯上并不構(gòu)成同向,事實恰恰相反,兩者邏輯反向,越緊縮,越是減輕升值壓力。人民幣實際匯率的升值壓力來自于哪里?來自于投資擴(kuò)張,來自經(jīng)濟(jì)模式,經(jīng)常搞得中國的勞動生產(chǎn)率處于加速狀態(tài)。所以,我常講,中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型,是一個儲蓄率自然下降的過程,是一個升值壓力反側(cè)自消的過程。這個道理,很多經(jīng)濟(jì)專家都搞不明白。
  短期跨境資本流動是跟著資產(chǎn)市場走的,國內(nèi)堅決地擠壓泡沫,境外資金流入自然會停止,所謂流行的“中國加息以美國加息為條件”在邏輯上就是個偽命題。
  當(dāng)下的中國已經(jīng)沒有什么可以過多考慮的了,除了堅決地緊縮貨幣,抬升長期利率的水平,先把速度減下來,再行結(jié)構(gòu)性改革來收拾殘局。代價肯定是要付出的(資產(chǎn)泡沫被刺破而至銀行的壞賬),但天上沒有掉餡餅的事情。
  現(xiàn)在還不晚,當(dāng)下再不戳破,往后就更怕戳破了。一旦美國工業(yè)再造的戰(zhàn)略布局完成,美國的全球領(lǐng)導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)一旦重新恢復(fù)其“重構(gòu)、創(chuàng)新和再投資”的活力,投資回報率上升,中國的泡沫就會到了頭,到那時政府即便想穩(wěn)也穩(wěn)不住了。
  某種意義上講,此次地產(chǎn)調(diào)控的力度,不取決于政策文本而取決于改革的決心。

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