進(jìn)入2013年7月份，一封2000年3月“老虎基金掌門人羅伯遜致投資者的信”再度被國內(nèi)基金、私募基金等機(jī)構(gòu)投資者所關(guān)注。
    羅伯遜在這封信中提到，從1980年到1998年，老虎基金取得了很好的業(yè)績，但是，1998年8月以后，由于不理解科技股的價(jià)值，老虎基金錯(cuò)失了科技股行情，業(yè)績不佳，投資者紛紛贖回基金。羅伯遜由于“不知道市場的‘龐氏金字塔’何時(shí)倒塌”，但又“絕不會冒險(xiǎn)把大家的金錢投資在我完全不了解的市場”，因此決定將老虎基金解散。
    有意思的是，這封信發(fā)出的日期為2000年3月30日，但就在20天前即3月10日，納斯達(dá)克指數(shù)即已經(jīng)見了歷史大頂——5048.62點(diǎn)，隨后納指陷入了一波比一波低的大跌浪潮之中。直到今天，在亞馬遜、谷歌等互聯(lián)網(wǎng)股票再度氣勢如虹時(shí)，納指距離2000年最高點(diǎn)也還有40%的差距。
    這封信被再度關(guān)注的背景是，在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，A股市場上代表新興產(chǎn)業(yè)方向的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)不斷走高，并創(chuàng)出年內(nèi)新高，但以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主的價(jià)值股的代表滬深300指數(shù)不斷走低，兩者估值溢價(jià)逼近歷史高點(diǎn)。

    估值溢價(jià)逼近歷史高點(diǎn)

    在6月份流動性緊張的背景下，高估值的創(chuàng)業(yè)板股票跌幅小于低估值的藍(lán)籌股，在流動性緩解后，7月份創(chuàng)業(yè)板股票漲幅也遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于藍(lán)籌股。目前，創(chuàng)業(yè)板股票估值與滬深300指數(shù)成分股估值的差距也正逼近歷史高點(diǎn)。
    證券時(shí)報(bào)數(shù)據(jù)部統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，以動態(tài)市盈率計(jì)算，2013年6月30日，創(chuàng)業(yè)板股票平均市盈率為52.67倍，滬深300指數(shù)成分股平均市盈率為8.7倍，兩者估值差距為44倍。進(jìn)入7月份，在科技、媒體和通信（TMT）、醫(yī)藥等新興行業(yè)股票的帶動下，創(chuàng)業(yè)板與滬深300指數(shù)成分股估值差距繼續(xù)拉大。截至7月18日，創(chuàng)業(yè)板股票平均市盈率為58.6倍，滬深300指數(shù)成分股平均市盈率為8.85倍，兩者估值差距約50倍。
    從歷史數(shù)據(jù)來看，在估值差距拉大到50倍以后，風(fēng)險(xiǎn)越來越大。2010年11月份，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)達(dá)到歷史高點(diǎn)，其估值達(dá)到72倍，當(dāng)時(shí)滬深300指數(shù)成分股平均市盈率為16倍，兩者估值差距為56倍。目前創(chuàng)業(yè)板股票估值相對滬深300指數(shù)估值差距已逼近2010年四季度的水平。
    博時(shí)基金股票投資部總經(jīng)理、博時(shí)主題行業(yè)基金經(jīng)理鄧曉峰認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，所有市場參與者對未來都很悲觀，所以投資者更愿意把注意力集中到電子傳媒這些行業(yè)上去，所以就形成了目前這種情況。其實(shí)這種情況在2010年歷史上已經(jīng)出現(xiàn)過，只不過今年再次重演了2010年的情況。
    不過，在2010年下半年創(chuàng)業(yè)板與滬深300估值差距拉大到最高的56倍后，A股市場急轉(zhuǎn)直下，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從當(dāng)時(shí)最高的1200點(diǎn)跌至2012年12月最低的585點(diǎn)，跌幅達(dá)到51%。

    創(chuàng)業(yè)板存系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

    在市盈率不斷走高的背景下，創(chuàng)業(yè)板泡沫已經(jīng)引發(fā)了不少基金經(jīng)理的警惕，有的基金經(jīng)理已經(jīng)減倉防御。
    南方優(yōu)選成長、南方優(yōu)選價(jià)值基金經(jīng)理談建強(qiáng)喜歡投資成長股，但在目前創(chuàng)業(yè)板估值超過50倍后，他不無擔(dān)憂：“鑒于目前成長股相對價(jià)值股溢價(jià)率已達(dá)到歷史高位，已呈現(xiàn)一定程度的估值泡沫，本基金逐步減持了部分相對高估值的個(gè)股，在股票倉位上亦采取了減倉操作�！睌�(shù)據(jù)顯示，一季度南方優(yōu)選成長、南方優(yōu)選價(jià)值兩只基金股票倉位分別為59.83%、63.71%，二季度則分別降至52.1%、59.98%。
    此外，二季度博時(shí)精選、泰達(dá)宏利風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算、景順長城支柱產(chǎn)業(yè)等基金減倉幅度均超過10%。
    在創(chuàng)業(yè)板估值不斷走高的背景下，2013年5月份，掌趣科技、樂視網(wǎng)等一批創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)提示，但倔強(qiáng)的投資者并未被嚇退；進(jìn)入7月份，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)繼續(xù)走高，部分信托公司也向陽光私募的管理人發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)警示。
    7月8日，中融國際信托向信托管理人發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)提示：“一段時(shí)間以來，創(chuàng)業(yè)板走出了一段大幅上漲行情，累計(jì)漲幅較大，不少證券投資信托產(chǎn)品的凈值也因此取得了一定幅度的增長，但我們認(rèn)為盡管創(chuàng)業(yè)板中不乏優(yōu)質(zhì)的上市公司，而在滬深兩市指數(shù)屢創(chuàng)新低的情況下，創(chuàng)業(yè)板走強(qiáng)的狀況顯得非同尋常，其被整體炒作、投機(jī)的氣氛越來越濃，令人不安。”“在此，我們建議各位投資顧問在創(chuàng)業(yè)板股票的投資操作上審慎做出投資決定，并請預(yù)先制定應(yīng)對創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)大幅回調(diào)的適當(dāng)性投資策略。”
    證券時(shí)報(bào)記者也獲悉，在目前創(chuàng)業(yè)板股票走強(qiáng)的背景下，基金經(jīng)理迫于排名壓力，大多配置創(chuàng)業(yè)板等新興行業(yè)股票，但基金公司內(nèi)部的行業(yè)研究員對此非常困惑，研究員認(rèn)為現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板股票估值太高，盈利增速跟不上估值抬升。
    瑞銀證券策略分析師陳李在向基金公司路演時(shí)也發(fā)現(xiàn)，“大部分基金經(jīng)理對于成長股非�？春�，但研究員大部分比較謹(jǐn)慎，特別是一些兼職新興行業(yè)的策略研究員。研究員困惑的不是看好還是不看好，而是什么時(shí)候是賣出的最好時(shí)點(diǎn)�！�
    更有從業(yè)超過20年的基金經(jīng)理向記者表示，現(xiàn)在A股市場已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)極端，目前基金經(jīng)理普遍在博弈、追逐成長股，希望有下一個(gè)投資者接棒，這也使得創(chuàng)業(yè)板股票平均市盈率達(dá)到了50倍、60倍，但是目前創(chuàng)業(yè)板的供求關(guān)系已經(jīng)發(fā)生了變化：一方面，在IPO即將重新開閘的背景下，供給是無限的，排隊(duì)IPO的公司高達(dá)700、800家；另一方面，在限售股解禁期到了后，高估值的創(chuàng)業(yè)板就成了上市公司高管的提款機(jī)。
    拿香港市場對比A股市場來看，香港股市的小企業(yè)相對于A股明顯折價(jià)，香港市場的投資者更看重的是企業(yè)的持續(xù)增長能力以及成長性，然后給一個(gè)合理的估值。
    證券時(shí)報(bào)數(shù)據(jù)部統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)也顯示，截至2013年6月30日，今年A股市場的創(chuàng)業(yè)板高管在大量減持。具體來看，2013年上半年滬市主板減持的家數(shù)有64家，中小板、創(chuàng)業(yè)板減持家數(shù)249家，深市主板減持49家，中小板、創(chuàng)業(yè)板占比69%。從減持金額來看，中小板、創(chuàng)業(yè)板的減持額也最大，上半年中小板、創(chuàng)業(yè)板減持金額290億元，滬深主板減持116億元，深市主板減持60億元。
    不過，也有基金經(jīng)理認(rèn)為，在目前經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，傳統(tǒng)的銀行、地產(chǎn)、鋼鐵、石化行業(yè)已經(jīng)走到盡頭，未來的機(jī)會只能是新興行業(yè)。在投資上，這類基金經(jīng)理配置和投資的重點(diǎn)仍然是影視傳媒、電子、醫(yī)藥等行業(yè)中的股票。