2009年12月，評級機(jī)構(gòu)調(diào)低希臘主權(quán)債券評級，揭開了歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的序幕。在隨后兩年中，全球金融市場持續(xù)受到來自歐洲的沖擊，歐洲主權(quán)債務(wù)問題更成為今年以來金融市場最主要的風(fēng)險源。
歐債危機(jī)盡管被冠以債務(wù)危機(jī)的名稱，但就其實(shí)質(zhì)，并非是傳統(tǒng)意義上的債務(wù)危機(jī)。歐元區(qū)的公共債務(wù)/GDP和赤字/GDP兩個指標(biāo)在全球三大經(jīng)濟(jì)體中最低。負(fù)債率和赤字率更高的日本和美國，市場相對平靜，即便是今年8月標(biāo)普降低美國主權(quán)債務(wù)評級，也僅對金融市場造成微不足道的沖擊，自此以后，10年美國國債收益率一直停留在2%左右，其間的9月下旬美聯(lián)儲宣布實(shí)行“扭轉(zhuǎn)操作”之后，收益率最低跌到了1.72%。
盡管希臘和意大利債務(wù)規(guī)模顯得過高，但如果不是單一貨幣使其失去利率和匯率這兩大工具，經(jīng)濟(jì)總量較小的它們也能夠更快降低債務(wù)率，更重要的是，其利率不會因金融市場失去信心而飆漲。正是因為單一貨幣的制約，市場才會對希臘、意大利、西班牙等高債務(wù)國失去信心，進(jìn)而在金融市場和債務(wù)可持續(xù)性上形成負(fù)反饋環(huán)，這甚至也推升了法國、德國的利率。
將此次危機(jī)定性為貨幣區(qū)實(shí)踐危機(jī)，目的在于強(qiáng)調(diào)貨幣區(qū)理論與現(xiàn)實(shí)的沖突，在于提醒人們認(rèn)識到：解決這場危機(jī)遠(yuǎn)比想象的要難得多，時間也會長得多。在我看來，真正的難題來源于兩個方面：
一是歷史上人們從未有過處理如此大規(guī)模貨幣區(qū)實(shí)踐危機(jī)的經(jīng)驗，此次危機(jī)是歐元誕生以來的第一次重大考驗，并且一上來就是生死考驗（盡管此前也經(jīng)歷過2004年~2005年德法赤字超標(biāo)爭議之類的小考驗）；二是即使采取非常激進(jìn)的措施，在財政聯(lián)合上有所突破，這條路也絕非坦途。在最理想的情景下，市場的流動性緊張狀況有望得到緩解，歐元區(qū)邊緣國家即“笨豬五國”的債券收益率回到可持續(xù)的水平，但短暫的市場穩(wěn)定之后，歐元區(qū)內(nèi)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)不平衡并不會隨之得到解決，貨幣政策、財政政策之間以及經(jīng)濟(jì)問題、政治問題之間的沖突也找不到有效答案。救命之后的治病問題，仍然非常棘手，歐元即使被保住，歐洲經(jīng)濟(jì)也將繼續(xù)深受慢性病的折磨。
歐元的誕生，受到了建設(shè)歐洲大家庭這一古老夢想的推動，19世紀(jì)法國作家雨果就表達(dá)了在歐洲流通同一種貨幣的夢想。但在付諸實(shí)施的過程中，1960年代開始興起的最優(yōu)貨幣區(qū)理論起了關(guān)鍵作用。
在蒙代爾的闡述中，建立單一貨幣的前提是商品和資金、勞動力等要素的完全流動。不同貨幣之間的不平衡，可以由匯率來調(diào)節(jié)，而單一貨幣區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的不平衡，可以通過要素特別是勞動力的自由流動來調(diào)節(jié)。財政統(tǒng)一并不是單一貨幣的前提。該理論的闡述者意識到，單一利率政策，會受到財政狀況的制約，因此，在歐元設(shè)計過程中，對各國財政施以法律約束而非統(tǒng)一財政的思路被引入，《歐盟穩(wěn)定與增長公約》給各成員國劃定3%赤字率和60%債務(wù)率這兩條紅線。
理論永遠(yuǎn)是正確而蒼白的，因為邏輯很容易成立，但是理論所假設(shè)的前提常常很難滿足。雖然歐元區(qū)早已實(shí)現(xiàn)商品、資金的自由流動，但最重要的要素勞動力，卻離自由流動相距很遠(yuǎn)。雖然不存在妨礙勞動力自由流動的法律障礙，但受語言、文化、勞動力異質(zhì)性等因素影響，成員國之間每年的勞動力流動比例不到3%，與之對照的是，美國每年勞動力跨州流動率為10%，這就使得通過要素流動解決成員國間的失衡變得不可能。而在危機(jī)沖擊之下，各國的財赤和債務(wù)指標(biāo)大幅超出《穩(wěn)定與增長公約》的規(guī)定，原有的財政協(xié)調(diào)機(jī)制已經(jīng)失去保證歐元正常運(yùn)轉(zhuǎn)的功能了。
在此次大危機(jī)之前，歐洲貨幣已遭受了兩次大的沖擊，但不幸的是，這兩次沖擊沒能充分警醒歐洲政治家，他們的雄心壯志勝過了經(jīng)濟(jì)規(guī)律，歐元區(qū)擴(kuò)容步伐邁得過快了，特別是將希臘這樣的國家吸納進(jìn)歐元區(qū)，本身就是一個致命錯誤。
第一次沖擊是1992年的英鎊和里拉危機(jī)。在當(dāng)時的歐洲匯率機(jī)制（ERM）下，德國與英國、意大利經(jīng)濟(jì)不同步，政策目標(biāo)也不同，德國為了預(yù)防通脹維持高利率，英、意為刺激疲弱的經(jīng)濟(jì)需要降低利率，在這種情況下，英鎊面臨巨大的貶值壓力，英國對德國降息的請求起初被拒絕，等到形勢危急德國同意降息且英國不惜實(shí)體經(jīng)濟(jì)遭打擊而提高利率來維護(hù)固定匯率時，投機(jī)攻擊的力量已經(jīng)太過強(qiáng)大，英國央行終于被擊敗，英國退出ERM，英鎊貶值，英國從中吸取教訓(xùn)，再也沒有謀求過加入歐元。
第二次沖擊發(fā)生在2003年~2005年，德國、法國赤字超標(biāo)，按照公約規(guī)定應(yīng)自動進(jìn)行罰款，但這次沖擊最終通過修改公約，賦予公約更寬的解釋而化解，單一貨幣所要求的財政的約束形同橡皮筋。
歐元成立前后的這兩次沖擊，分別暴露了在經(jīng)濟(jì)差異很大的國家之間實(shí)行固定匯率的風(fēng)險和要求各成員國嚴(yán)格遵守公約從而保持財政協(xié)調(diào)的困難。如果說第一次沖擊因為歐元尚未推出而被人忽視的話，那么第二次沖擊則因為沖擊力度尚未危及歐元存亡，再次被人忽視。
對于歐債危機(jī)及歐元本身來說，現(xiàn)在存在三種前景：1. 歐元解體；2. 走向深度財政聯(lián)合進(jìn)而鞏固歐洲整體競爭力；3.
通過某種程度的財政聯(lián)合度過迫在眉睫的市場危機(jī)后，繼續(xù)在磕磕絆絆中前行。
歐元解體。看上去歐元解體是一勞永逸地解決麻煩的辦法，但這一選擇風(fēng)險太高。如此大規(guī)模貨幣區(qū)的解體，無歷史先例可循。任何形式的解體所帶來的風(fēng)險，不僅讓歐洲感到恐懼，也讓全球感到恐懼。
盡管如此，歐元解體的風(fēng)險始終無法完全排除。如果市場危機(jī)發(fā)展速度超出人們的控制，而維護(hù)歐元付出的代價超過收益，或某種戲劇性經(jīng)濟(jì)、政治事件發(fā)生，都有可能成為歐元解體的觸發(fā)因素。
走向深度財政聯(lián)合的可能性更小。理論上，深度財政聯(lián)合也是應(yīng)對貨幣區(qū)危機(jī)的徹底解決方案，但要真正達(dá)致這一目標(biāo)，僅僅加強(qiáng)對成員國預(yù)算監(jiān)督之類措施無濟(jì)于事。在競爭力差異巨大，且無法通過勞動力充分流動來緩解失衡的情況下，沒有一個中央稅收系統(tǒng)和常規(guī)性的轉(zhuǎn)移支付系統(tǒng)，財政上便無法像美國那樣一體化。但要實(shí)行美國那樣的聯(lián)邦財政，各國都缺乏意愿。歐洲合眾國的構(gòu)想原計劃用40年~50年時間走到這一步，很難寄望它在幾年內(nèi)完成。
歐債危機(jī)的性質(zhì)使得傳統(tǒng)解決方案失效，拖延時間惡化了政府債務(wù)、金融部門和實(shí)體之間的交叉感染和反復(fù)感染，因此，穩(wěn)定市場降低利率是阻止負(fù)反饋環(huán)路的關(guān)鍵。因此，聯(lián)合債券或其它什么形式的財政聯(lián)合，第一步可以起到鞏固市場信心、切斷傳染源的作用。即使召開在即的歐盟峰會能在這方面取得一定進(jìn)展，市場因此平息下來，但貨幣區(qū)內(nèi)在沖突將會使歐洲長時間陷入困境，高債務(wù)國的減債之路仍然漫長，歐洲不再成為一個風(fēng)險源也需要很長時間。
