經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和金融改革 需中性貨幣政策
2013-03-12   作者:  來源:21世紀經(jīng)濟報道
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    央行最新數(shù)據(jù)顯示,2月份新增貸款6200億元,環(huán)比下降42%,M2余額99.86萬億元,同比增長15.2%,高于13%的擬定目標。當前M2從2002年的16萬億升至今年2月末的99.86萬億,居全球之首。
  當前貨幣超發(fā)問題令人關(guān)注,但確實無法準確計量,因為任何精湛的數(shù)據(jù)模型都無法精準反映央行究竟應(yīng)發(fā)多少貨幣,超發(fā)了多少貨幣,我們只能用通脹預(yù)期和資產(chǎn)價格泡沫程度,判斷貨幣供應(yīng)量是否偏離均衡狀態(tài)。
  誠然,GDP是經(jīng)濟新增產(chǎn)值概念,而M2是貨幣供應(yīng)量的存量概念,兩者并非一一對應(yīng)關(guān)系,但二者的對比關(guān)系衡量貨幣超發(fā)具有參照意義。如M2可描述為某一時點下經(jīng)濟可資動用的可支付能力,它凸顯的是貨幣的交易媒介功能,即一旦某一時點社會存量的支付規(guī)模與GDP之比超過均衡狀態(tài),引發(fā)通脹預(yù)期和資產(chǎn)價格泡沫,就可傳導(dǎo)出貨幣超發(fā)信號。
  另外,把土地等要素資源的貨幣交易化,僅看作是貨幣供應(yīng)量增加而對GDP影響有限是一種認知性錯覺,因為土地等要素資源交易貨幣化過程,也是創(chuàng)造GDP的過程,如土地貨幣交易化實際就是土地的級差地租計入當期GDP。無交易也就無所謂信用創(chuàng)造,M2與GDP雖非一對一關(guān)系,但其配比關(guān)系是存在的,在勞動生產(chǎn)率穩(wěn)定下,GDP增幅低于M2增幅,反映的就是貨幣超發(fā)和單位貨幣購買力貶值。
  那么,目前貨幣超發(fā)是基于宏觀層面還是商業(yè)銀行層面,即貨幣內(nèi)生還外生?我們認為,在信用貨幣本位下,貨幣是外生給定的,基于一些政策,直到超發(fā)貨幣下鑄幣稅的邊際收益低于財政發(fā)債和征稅收益。正所謂市場是水,政策是器皿,若把信用本位下的貨幣或紙幣供應(yīng)量理解為內(nèi)生,那么只需市場化的金融結(jié)算體系就可,如同哈耶克倡議的商品貨幣本位。
  目前,貨幣政策、資本管制和結(jié)售匯制,使央行承擔了類似商業(yè)銀行的資金融通職能,如貿(mào)易順差下的外匯占款,實際上是把本已出口的國內(nèi)儲蓄,通過結(jié)售匯制以外匯占款的形式再次在國內(nèi)具有了支付能力,并成為了M2的重要組成部分,這在貨幣乘數(shù)穩(wěn)定下,外匯占款實際就是貨幣超發(fā),會產(chǎn)生通脹和資產(chǎn)價格上漲預(yù)期。
  同時,當前地方政府和國企負債融資下的信用創(chuàng)造是貨幣超發(fā)的重要力量。地方政府和國企積極負債投資的信用創(chuàng)造,一則在外匯占款帶來的貨幣超發(fā)令M2增大,固化貨幣超發(fā);一則利率管制、對居民投資渠道的限制等金融抑制,使居民除銀行存款外,缺乏其他更安全的投資渠道進行投資。因而,這種國企投資等帶來的外生性政府信用創(chuàng)造,實際是寬松貨幣政策與積極財政政策匹配下的一種市場信用增大,貨幣超發(fā)不是市場內(nèi)生,而是外生性的。
  事實上,近年來一些商業(yè)銀行持續(xù)面臨的吸儲壓力,金融脫媒現(xiàn)象日益突出,通脹預(yù)期持續(xù)發(fā)酵等,穿透出在通脹預(yù)期下,私人部門越發(fā)出現(xiàn)了盡快把手中的通貨和存款花掉的動機,最近幾月房產(chǎn)交易激增,人們對房價上漲預(yù)期強化等,顯然是貨幣超發(fā)下的市場心態(tài)。
  當前通脹預(yù)期趨強,房價泡沫高位堅挺,商業(yè)銀行吸儲難度增加,金融脫媒深化等,反映繼續(xù)維系寬松貨幣政策所帶來的邊際收益可能低于其成本,而貨幣政策回歸中性,則可促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和金融改革的深化。

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