新股的發(fā)行價(jià)與上市開盤價(jià)長期處于所謂的“非理性”狀態(tài)。要是管制發(fā)行價(jià)格，上市后必然遭到爆炒;要是限制上市后的漲幅，則發(fā)行價(jià)格又會大幅升高。此正所謂“按下葫蘆起來了瓢�！比f般無奈之下，管理層近期又不得不向老的做法回歸，即把發(fā)行價(jià)格壓一壓，同時(shí)也把上市價(jià)格管一管，以免場面上太難看。相信很少有人會不同意，這種不合理的現(xiàn)象只不過是股票發(fā)行審核制弊端的一種外在表現(xiàn)，因此，對它的根本治理，需要通過注冊制改革來完成。不過，幾乎人人都同意的事情，卻總是遲遲得不到實(shí)行。注冊制改革，年內(nèi)似乎已經(jīng)無望。在此情況下，目睹管理層的焦慮，本人本著積極建言獻(xiàn)策的態(tài)度，特意為當(dāng)下的體制量身定制了一個(gè)理論，在此將它奉上。
這個(gè)理論的要旨就是：管理層要舍得忍受一時(shí)的痛苦，完全放開對發(fā)行價(jià)與上市開盤價(jià)的任何管制，任由市場自行博弈;可以相信，在各方當(dāng)事人經(jīng)過一段時(shí)間的互動之后，發(fā)行價(jià)與上市開盤價(jià)都將會自動地回歸比較正常的水平。
這個(gè)理論與通行理論的區(qū)別有兩點(diǎn)：1、在任何價(jià)格管制取消之后，不要指望所管制的價(jià)格“立即”回歸理性。價(jià)格一定會在非理性的水平上徘徊相當(dāng)長的時(shí)間，在此期間調(diào)控者一定要有耐心。2、價(jià)格終將回歸理性，但這種回歸只有在經(jīng)過投資的虧損、行為模式的改變、相互強(qiáng)化以及重新確立共識等一系列市場過程之后才會實(shí)現(xiàn)，這些過程需要付出相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)代價(jià)。這個(gè)新理論強(qiáng)調(diào)的是認(rèn)知的時(shí)間過程及其“需要付出代價(jià)”的特點(diǎn)，其核心是有限理性與有限計(jì)算速度。
股票價(jià)格受眾多因素的影響，因此，理性有限的個(gè)人通常只是猜測它的價(jià)格，而并不很確定。人們一面對于股價(jià)抱有自己的意見，一面又在觀察和推測他人的動向。市場的走向有時(shí)候會證明自己的意見正確，而在另一些時(shí)候，則被迫不得不放棄自己的意見，轉(zhuǎn)而跟隨市場。這是大多數(shù)人的通行做法。而另有一些人，他們體察到了大眾的無所適從，因此故意利用這一點(diǎn)來推波助瀾。他們利用資金優(yōu)勢，專事標(biāo)新立異，或制造錯(cuò)覺。假如人人意見相同，就將無錢可賺，因此，他們認(rèn)識到，要想發(fā)財(cái)，就要與大眾的認(rèn)識反向而行;等到大眾被迫放棄原先的立場轉(zhuǎn)而跟上來的時(shí)候，他們就再次轉(zhuǎn)輾騰挪。他們會利用各種可以吸引注意力的機(jī)會極盡夸張的宣傳和表演，試圖以四兩撥千斤的方式，給人們留下深刻的印象。這樣的人是少數(shù)，但由于他們往往與大資金相結(jié)合，便成為了市場中的領(lǐng)導(dǎo)性力量。
現(xiàn)在我們來看看，我國的新股市場是怎樣運(yùn)作的。新股往往受人注意，原因在于它是新的。市場中的老股票成百上千，而一段時(shí)間內(nèi)的新股卻只有一只到數(shù)只。新股吸引了注意力，這就為嘩眾取寵的人提供了表演的舞臺。企圖操縱市場的人要找的就是這樣的機(jī)會。一些炒家不分青紅皂白，總是試圖拉升新股的價(jià)格，能拉多高就拉多高。至少在新股上市的初期，炒家們之間對此是心照不宣的。
在成熟市場中，對新股價(jià)格的拉抬將會引發(fā)新增的股票發(fā)行;既會引起新的企業(yè)上市活動，也會導(dǎo)致剛剛上市的企業(yè)增加發(fā)行。賣空制度更是可以提供幾乎無窮的股票供應(yīng)。這些都會對瘋狂炒作活動造成打壓。然而，在我國現(xiàn)行的審批制度之下，任何新股票的上市計(jì)劃和日程都被投機(jī)者們盡收眼底，因而，他們并不那么害怕反向的市場力量;他們甚至可以制訂詳細(xì)的炒作計(jì)劃，而不必過分擔(dān)心這種計(jì)劃會被突如其來的不利因素所破壞。于是，在審批制下，我國的股市早早地就養(yǎng)成了一種風(fēng)氣，即投資者們普遍對于價(jià)值投資模式信心不足，動輒就會棄守善道，去追隨各路的“莊家”。一般來說，當(dāng)任何券種遭到非理性炒作的時(shí)候，都會引發(fā)市場一定程度的追隨;而在我國，這種盲從的風(fēng)氣尤其濃厚。新股在較高價(jià)位維持一段時(shí)間以后，股民們就忍不住了，于是群起效仿。這時(shí)，炒家們就會悄悄地抽身而退，獲利了結(jié)。
新股的二級市場一旦火爆起來，本可以使一級市場水漲船高，但是，有一些因素阻斷了其后的市場過程。首先當(dāng)然是對發(fā)行價(jià)的傳統(tǒng)管制，使得發(fā)行人(企業(yè))難以進(jìn)一步提高發(fā)行價(jià)。依托對發(fā)行價(jià)的管制，券商趁機(jī)發(fā)明了一種說辭，叫做“讓利于投資者”。經(jīng)過各種“包裝”之后，企業(yè)原本已經(jīng)對所獲得的巨額資金比較滿意，于是也就順?biāo)浦郏缓米髁T。企業(yè)的讓利等于切切實(shí)實(shí)地獎(jiǎng)勵(lì)了“炒新”活動，不僅使莊家們幾乎無往不利，連許多追隨者也就獲利頗豐，在這種情況下，一味地限制上市首日的股價(jià)，又怎么能夠阻擋得了投機(jī)熱情呢?
所以，在基本制度框架暫時(shí)不變的條件下，打擊炒新活動的一個(gè)必要舉措，就是放開發(fā)行價(jià)格，讓發(fā)行人與炒家進(jìn)行直接的博弈。十元錢可以發(fā)出去的股票，為什么要發(fā)五塊呢?少發(fā)的五塊，不就是企業(yè)的損失嗎?假如企業(yè)預(yù)計(jì)到炒新活動，它就可以先期提高發(fā)行價(jià)格，可以把發(fā)行價(jià)格一直提高到只要保證能夠發(fā)出去的程度就行了。這才是“供求均衡”的本意。按照這種提高了的價(jià)格發(fā)出去的股票，上市后的獲利空間必定會大為壓縮。這就必然抑制了炒新的熱情。如果本次的發(fā)行價(jià)格仍然遭到了炒作，那么下一次的發(fā)行就將會再次提高價(jià)格，進(jìn)一步壓縮炒新者的獲利空間�？梢韵嘈�，只要這個(gè)過程持續(xù)進(jìn)行下去，市場早晚將會達(dá)到與成熟市場相似的狀態(tài)，即上市首日開盤價(jià)與發(fā)行價(jià)相當(dāng)接近。
假如這兩個(gè)價(jià)格相當(dāng)接近的狀態(tài)持續(xù)一段時(shí)間，炒新活動的獲利就會十分微薄了，甚至不排除經(jīng)常發(fā)生虧損的可能。這時(shí)，炒新的熱情就會逐步走低。這將導(dǎo)致開盤價(jià)節(jié)節(jié)下滑。開盤價(jià)的下跌又將會壓制發(fā)行價(jià)，導(dǎo)致兩個(gè)價(jià)格交替跌落。這個(gè)過程的結(jié)局就是，新股價(jià)格最終將會回歸到與老股相近的估值水平上，而不會存在顯著的溢價(jià)。長期囤積在新股市場的巨額無效資金也將會散去，而二級市場則可以從中受益。
只要撤除新股市場的價(jià)格管制，炒新活動終將消失，這就是本文的基本結(jié)論。這個(gè)結(jié)論也許會使人感到神奇，也許會有人不相信，不過，現(xiàn)在不妨嘗試一下這樣做。這是一個(gè)有益無害的試驗(yàn)。審批制剩下的時(shí)間已經(jīng)不多了;在它壽終正寢之前，不知道管理層有沒有興趣來搞這個(gè)試驗(yàn)，以便幫助大家能夠把這個(gè)科學(xué)問題弄明白?